Una empresa necesita capital financiero para operar su negocio. Para la mayoría de las empresas, el capital financiero se obtiene mediante la emisión de títulos de deuda y la venta de acciones ordinarias. La cantidad de deuda y capital que compone la estructura de capital de una empresa tiene muchas implicaciones de riesgo y rendimiento. Por lo tanto, la dirección de la empresa debe utilizar un proceso exhaustivo y prudente para establecer la estructura de capital objetivo de la empresa. La estructura de capital es la forma en que una empresa financia sus operaciones y su crecimiento utilizando diferentes fuentes de fondos.
Uso empírico del apalancamiento financiero
El apalancamiento financiero es el grado de utilización de títulos de renta fija y acciones preferentes en la estructura de capital de una empresa. El apalancamiento financiero tiene valor debido al escudo fiscal de los intereses que ofrece el U.S. ley del impuesto de sociedades. El uso del apalancamiento financiero también tiene valor cuando los activos que se compran con el capital de la deuda ganan más que el coste de la deuda que se utilizó para financiarlos.
En ambas circunstancias, el uso del apalancamiento financiero aumenta los beneficios de la empresa. Dicho esto, si la empresa no tiene suficientes ingresos imponibles para protegerse, o si sus beneficios de explotación están por debajo de un valor crítico, el apalancamiento financiero reducirá el valor de los fondos propios y, por tanto, el valor de la empresa.
Dada la importancia de la estructura de capital de una empresa, el primer paso en el proceso de toma de decisiones sobre el capital es que la dirección de una empresa decida la cantidad de capital externo que necesitará para operar su negocio. Una vez determinada esta cantidad, la dirección debe examinar los mercados financieros para determinar las condiciones en las que la empresa puede obtener capital. Este paso es crucial para el proceso porque el entorno del mercado puede restringir la capacidad de la empresa para emitir títulos de deuda o acciones ordinarias a un nivel o coste atractivo.
Dicho esto, una vez contestadas estas preguntas, la dirección de una empresa puede diseñar la política de estructura de capital adecuada y construir un paquete de instrumentos financieros que hay que vender a los inversores. Siguiendo este proceso sistemático, la decisión de financiación de la dirección debería aplicarse de acuerdo con su plan estratégico a largo plazo, y con la forma en que quiere hacer crecer la empresa a lo largo del tiempo.
El uso del apalancamiento financiero varía mucho según la industria y el sector empresarial. Hay muchos sectores industriales en los que las empresas operan con un alto grado de apalancamiento financiero. Los comercios minoristas, las aerolíneas, las tiendas de comestibles, las empresas de servicios públicos y las instituciones bancarias son ejemplos clásicos. Lamentablemente, el uso excesivo del apalancamiento financiero por parte de muchas empresas de estos sectores ha desempeñado un papel primordial al obligar a muchas de ellas a declararse en quiebra según el capítulo 11.
Ejemplos.H. Macy (1992), Trans World Airlines (2001), Great Atlantic & Pacific Tea Co. (A&P) (2010), y Midwest Generation (2012). Además, el uso excesivo del apalancamiento financiero fue el principal culpable de la crisis de la U.S. crisis financiera entre 2007 y 2009. La desaparición de Lehman Brothers (2008) y de otras instituciones financieras altamente apalancadas son ejemplos de las ramificaciones negativas asociadas al uso de estructuras de capital altamente apalancadas.
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El apalancamiento financiero en la estructura de capital de las empresas
Resumen del teorema de Modigliani y Miller sobre la estructura de capital de las empresas
El estudio de la estructura óptima de capital de una empresa se remonta a 1958, cuando Franco Modigliani y Merton Miller publicaron su obra ganadora del Premio Nobel „The Cost of Capital, Corporation Finance, and the Theory of Investment.” Como premisa importante de su trabajo, Modigliani y Miller ilustraron que, en condiciones en las que el impuesto sobre la renta de las sociedades y los costes de la quiebra no están presentes en el entorno empresarial, el uso del apalancamiento financiero no afecta al valor de la empresa. Este punto de vista, conocido como el teorema de la Proposición de Irrelevancia, es una de las piezas más importantes de la teoría académica jamás publicada.
Desgraciadamente, el Teorema de la Irrelevancia, como la mayoría de las obras ganadoras del Premio Nobel de Economía, requiere algunos supuestos poco prácticos que deben aceptarse para aplicar la teoría en un entorno real. En reconocimiento de este problema, Modigliani y Miller ampliaron su teorema de la Proposición de Irrelevancia para incluir el impacto de los impuestos sobre la renta de las empresas, y el impacto potencial del coste de angustia, con el fin de determinar la estructura de capital óptima para una empresa.
Su trabajo revisado, conocido universalmente como la Teoría del Trade-off de la estructura de capital, defiende que la estructura de capital óptima de una empresa debe ser el equilibrio prudente entre los beneficios fiscales que se asocian con el uso de capital de deuda, y los costes asociados con el potencial de quiebra de la empresa. En la actualidad, la premisa de la Teoría del Trade-off es el fundamento que la dirección de las empresas debe utilizar para determinar la estructura de capital óptima para una empresa.
Impacto del apalancamiento financiero en los resultados
Tal vez la mejor manera de ilustrar el impacto positivo del apalancamiento financiero en los resultados financieros de una empresa sea con un ejemplo sencillo. La rentabilidad de los fondos propios (ROE) es un indicador fundamental utilizado para medir la rentabilidad de una empresa, ya que compara el beneficio que genera una compañía en un ejercicio fiscal con el dinero que han invertido los accionistas. Al fin y al cabo, el objetivo de toda empresa es maximizar la riqueza de los accionistas, y el ROE es la métrica del rendimiento de la inversión de los accionistas.
En la tabla siguiente, se ha generado una cuenta de resultados para la empresa ABC suponiendo una estructura de capital que consiste en un 100% de capital social. El capital obtenido fue de 50 millones de dólares. Dado que sólo se han emitido fondos propios para recaudar esta cantidad, el valor total de los fondos propios es también de 50 millones de dólares. Con este tipo de estructura, se prevé que el ROE de la empresa se sitúe entre el 15.6% y 23.4%, según el nivel de los beneficios antes de impuestos de la empresa.
En comparación, cuando la estructura de capital de la empresa ABC se rediseña para que conste de un 50% de capital de deuda y un 50% de capital social, el ROE de la empresa aumenta drásticamente hasta un rango que se sitúa entre el 27.3% y 42.9%.
Como se puede ver en la tabla siguiente, el apalancamiento financiero puede utilizarse para hacer que el rendimiento de una empresa parezca mucho mejor de lo que se puede conseguir confiando únicamente en el uso de la financiación de capital social.
Dado que la dirección de la mayoría de las empresas se basa en gran medida en el ROE para medir el rendimiento, es vital comprender los componentes del ROE para entender mejor lo que transmite la métrica.
Una metodología popular para calcular el ROE es la utilización del Modelo DuPont. En su forma más simplificada, el modelo DuPont establece una relación cuantitativa entre los ingresos netos y los fondos propios, en la que un múltiplo más alto refleja un mayor rendimiento. Sin embargo, el Modelo DuPont también amplía el cálculo general del ROE para incluir tres de sus partes. Estas partes incluyen el margen de beneficios de la empresa, la rotación de los activos y el multiplicador de los fondos propios. En consecuencia, esta fórmula ampliada de DuPont para el ROE es la siguiente:
Rendimiento de los fondos propios=Fondos propiosIngresos netos=VentasIngresos netos×ActivosVentas×Fondos propiosActivos
Basándose en esta ecuación, el Modelo DuPont ilustra que el ROE de una empresa sólo puede mejorarse aumentando la rentabilidad de la empresa, incrementando su eficiencia operativa o aumentando su apalancamiento financiero.
Medición del riesgo de apalancamiento financiero
La dirección de la empresa tiende a medir el apalancamiento financiero mediante el uso de ratios de liquidez a corto plazo y de capitalización a largo plazo, o ratios de solvencia. Como su nombre indica, estos ratios se utilizan para medir la capacidad de la empresa para hacer frente a sus obligaciones a corto plazo. Dos de los ratios de liquidez a corto plazo más utilizados son el ratio actual y el ratio de prueba ácida. Ambos ratios comparan los activos corrientes de la empresa con sus pasivos corrientes.
Sin embargo, mientras que el ratio actual proporciona una métrica de riesgo agregada, el ratio de prueba ácida proporciona una mejor evaluación de la composición de los activos corrientes de la empresa a efectos de cumplir con sus obligaciones de pasivo corriente, ya que excluye las existencias del activo corriente.
Los ratios de capitalización también se utilizan para medir el apalancamiento financiero. Aunque en el sector se utilizan muchos ratios de capitalización, dos de los más populares son el ratio deuda-capitalización a largo plazo y el ratio deuda-capitalización total. El uso de estos ratios también es muy importante para medir el apalancamiento financiero. Sin embargo, es fácil distorsionar estos ratios si la dirección arrienda los activos de la empresa sin capitalizar el valor de los activos en el balance de la empresa. Además, en un entorno de mercado en el que los tipos de interés de los préstamos a corto plazo son bajos, la dirección puede optar por utilizar la deuda a corto plazo para financiar sus necesidades de capital a corto y largo plazo. Por lo tanto, las métricas de capitalización a corto plazo también deben utilizarse para realizar un análisis de riesgo exhaustivo.
Los ratios de cobertura también se utilizan para medir el apalancamiento financiero. El ratio de cobertura de intereses, también conocido como ratio de veces intereses ganados, es quizás la métrica de riesgo más conocida. El ratio de cobertura de intereses es muy importante porque indica la capacidad de una empresa para tener suficientes ingresos de explotación antes de impuestos para cubrir el coste de su carga financiera.
El ratio de fondos procedentes de las operaciones sobre el total de la deuda y el ratio de flujo de caja libre sobre el total de la deuda son también métricas de riesgo importantes utilizadas por la dirección de las empresas.
Factores considerados en el proceso de toma de decisiones sobre la estructura de capital
Hay que tener en cuenta muchos factores cuantitativos y cualitativos a la hora de establecer la estructura de capital de una empresa. En primer lugar, desde el punto de vista de las ventas, una empresa que presenta una actividad de ventas elevada y relativamente estable está en mejor posición para utilizar el apalancamiento financiero, en comparación con una empresa que tiene unas ventas más bajas y volátiles.
En segundo lugar, en términos de riesgo empresarial, una empresa con menos apalancamiento operativo tiende a ser capaz de asumir más apalancamiento financiero que una empresa con un alto grado de apalancamiento operativo.
En tercer lugar, en términos de crecimiento, es probable que las empresas de crecimiento más rápido recurran en mayor medida al uso del apalancamiento financiero, ya que este tipo de empresas suelen necesitar más capital a su disposición que sus homólogas de crecimiento lento.
En cuarto lugar, desde el punto de vista de los impuestos, una empresa que se encuentra en un tramo fiscal más alto tiende a utilizar más deuda para aprovechar las ventajas del escudo fiscal de los intereses.
En quinto lugar, una empresa menos rentable tiende a utilizar un mayor apalancamiento financiero, porque una empresa menos rentable no suele estar en una posición lo suficientemente fuerte como para financiar sus operaciones comerciales con fondos generados internamente.
La decisión sobre la estructura de capital también puede abordarse teniendo en cuenta una serie de factores internos y externos. En primer lugar, desde el punto de vista de la dirección, las empresas dirigidas por líderes agresivos tienden a utilizar más apalancamiento financiero. En este sentido, su propósito de utilizar el apalancamiento financiero no es sólo aumentar el rendimiento de la empresa, sino también ayudar a garantizar su control de la empresa.
En segundo lugar, cuando los tiempos son buenos, el capital puede obtenerse mediante la emisión de acciones u obligaciones. Sin embargo, cuando los tiempos son malos, los proveedores de capital suelen preferir una posición garantizada, lo que, a su vez, pone más énfasis en el uso de capital de deuda. Teniendo esto en cuenta, la dirección tiende a estructurar la composición del capital de la empresa de manera que proporcione flexibilidad para obtener capital en el futuro en un entorno de mercado siempre cambiante.
El resultado final
En esencia, la dirección de la empresa utiliza el apalancamiento financiero principalmente para aumentar los beneficios por acción de la empresa y para aumentar su rentabilidad sobre el capital. Sin embargo, estas ventajas conllevan un aumento de la variabilidad de los beneficios y la posibilidad de un incremento del coste de las dificultades financieras, incluso de la quiebra.
Teniendo esto en cuenta, la dirección de una empresa debe tener en cuenta el riesgo comercial de la empresa, la posición fiscal de la empresa, la flexibilidad financiera de la estructura de capital de la empresa y el grado de agresividad de la dirección de la empresa a la hora de determinar la estructura de capital óptima.
Fuentes del artículo
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