Qué es el pago por flujo de órdenes (PFOF)?
El pago por flujo de órdenes (PFOF) es la compensación y el beneficio que recibe una empresa de corretaje por dirigir las órdenes a diferentes partes para la ejecución de las operaciones. La empresa de corretaje recibe un pequeño pago, normalmente fracciones de un céntimo por acción, como compensación por dirigir la orden a un determinado creador de mercado.
En el caso de las operaciones de opciones, el mercado está dominado por los creadores de mercado, ya que cada acción susceptible de ser objeto de una opción puede tener miles de contratos posibles. El pago por el flujo de pedidos es básicamente omnipresente para las transacciones de opciones y tiene un promedio de menos de 0 dólares.50 por contrato negociado.
Puntos clave
- El pago por flujo de órdenes (PFOF) es la compensación que recibe un corredor de bolsa por encaminar las operaciones para su ejecución.
- „El pago por flujo de órdenes es un método para transferir parte de los beneficios de las operaciones de creación de mercado a los corredores que dirigen las órdenes de los clientes a los especialistas para su ejecución," dijo la SEC en un estudio.
- El PFOF ha sido criticado por algunos por crear condiciones injustas u oportunistas a expensas de los operadores e inversores minoristas
Cómo se entiende el pago por flujo de órdenes (PFOF)
La negociación de acciones y opciones se ha vuelto cada vez más compleja con la proliferación de bolsas y redes de comunicación electrónica (ECN) Irónicamente, el pago por el flujo de órdenes es una práctica de la que fue pionero Bernard Madoff, el mismo Madoff de la notoriedad del esquema Ponzi.
La Comisión del Mercado de Valores (SEC) dijo, en un estudio especial sobre el PFOF publicado en diciembre de 2000, que „el pago por el flujo de órdenes es un método para transferir parte de los beneficios de las operaciones de creación de mercado a los corredores que dirigen las órdenes de los clientes a los especialistas para su ejecución.”
Dada la complejidad de ejecutar órdenes sobre miles de valores que pueden negociarse en múltiples bolsas, la práctica de ser un creador de mercado ha crecido. Los creadores de mercado suelen ser grandes empresas especializadas en un número determinado de acciones y opciones, que mantienen un inventario de acciones o contratos y los ofrecen tanto a compradores como a vendedores. Los creadores de mercado reciben una compensación basada en el diferencial entre los precios de compra y venta. Los diferenciales se han ido reduciendo, especialmente desde que las bolsas pasaron de fracciones a decimales en 2001. Una de las claves de la rentabilidad de un creador de mercado es la capacidad de jugar en ambos lados del mayor número posible de operaciones.
Requisitos y ventajas
En un escenario concreto de pago por flujo de órdenes, un corredor recibe comisiones de un tercero, a veces sin que el cliente lo sepa. Esto invita naturalmente a los conflictos de intereses y a las consiguientes críticas a esta práctica. En la actualidad, la SEC exige a los agentes de bolsa que den a conocer sus políticas en torno a esta práctica y que publiquen informes en los que se revelen sus relaciones financieras con los creadores de mercado, tal y como establece el Reglamento NMS de 2005.
La SEC exige a su empresa de corretaje que le informe si recibe un pago por el envío de sus órdenes a determinadas partes. Debe hacerlo cuando abre su cuenta por primera vez, así como de forma anual. La empresa también debe revelar si participa en el pago por flujo de órdenes y, si se solicita, cada orden en la que recibe un pago. Así, los clientes de las agencias de valores pueden solicitar a sus corredores datos de pago sobre operaciones concretas, aunque la respuesta suele tardar semanas.
No hay que pasar por alto el ahorro de costes que supone el pago de los acuerdos de flujo de órdenes. Las empresas de corretaje más pequeñas, que no pueden gestionar miles de órdenes, pueden beneficiarse de encaminar las órdenes a través de los creadores de mercado y recibir una compensación. Esto les permite enviar sus órdenes a otra empresa para que las agrupe con otras órdenes para su ejecución y puede ayudar a las empresas de corretaje a mantener sus costes bajos. El creador de mercado o la bolsa se benefician del volumen adicional de acciones que manejan, por lo que compensan a las empresas de corretaje por dirigir el tráfico.
Los inversores, especialmente los minoristas, que a menudo carecen de poder de negociación, pueden beneficiarse de la competencia para satisfacer sus solicitudes de órdenes. Sin embargo, como ocurre con cualquier zona gris, los acuerdos para dirigir el negocio en una dirección invitan a cometer incorrecciones, lo que puede mermar la confianza de los inversores en los mercados financieros y sus actores.
Críticas al pago por el flujo de órdenes
Durante toda su existencia, la práctica ha estado rodeada de controversia. A finales de la década de 1990, varias empresas que ofrecían operaciones sin comisiones dirigían las órdenes a creadores de mercado que no velaban por los intereses de los inversores. Esto fue durante los últimos días de la fijación de precios fraccionarios, y para la mayoría de las acciones, el diferencial más pequeño era de ⅛ de dólar, o 0 dólares.125. Los márgenes de las órdenes de opciones eran considerablemente más amplios. Los operadores descubrieron que algunas de sus operaciones „gratuitas” les costaban bastante, ya que no obtenían el mejor precio en el momento de realizar la transacción.
Fue entonces cuando la SEC intervino y estudió la cuestión en profundidad, centrándose en las operaciones de opciones, y estuvo a punto de llegar a la conclusión de que el PFOF debía prohibirse. El estudio constató, entre otras cosas, que la proliferación de bolsas de opciones redujo los diferenciales, ya que había una competencia adicional para ejecutar las órdenes. Los creadores de mercado de opciones argumentan que sus servicios son necesarios para proporcionar liquidez. En su conclusión, el informe afirmaba: „Si bien la feroz competencia provocada por el aumento de la cotización múltiple produjo beneficios económicos inmediatos para los inversores en forma de cotizaciones más estrechas y diferenciales efectivos, según algunas medidas estas mejoras se han atenuado con la difusión del pago por el flujo de órdenes y la internalización.”
Parte de la decisión de permitir que la práctica continúe es la posibilidad de que las bolsas desarrollen un poder de monopolio, por lo que la SEC permitió que el pago por flujo de órdenes continúe sólo para mejorar la competencia. También hubo cierta confusión sobre lo que ocurriría con las operaciones en caso de que se prohibiera esta práctica. La SEC ha decidido exigir a los agentes de bolsa que revelen sus acuerdos financieros con los creadores de mercado. Desde entonces, la SEC vigila esta práctica.
El pago por el flujo de órdenes cambia en 2020
Si se indaga en el sitio web de un corredor, se pueden encontrar dos informes, etiquetados como Regla 605 y Regla 606, que muestran la calidad de la ejecución y el pago de las estadísticas del flujo de órdenes. Estos informes pueden ser casi imposibles de encontrar a pesar de que la SEC exige a los agentes de bolsa que los pongan a disposición de los inversores. La SEC ordenó estos informes en 2005, aunque el formato y los requisitos de información han cambiado a lo largo de los años, con las actualizaciones más recientes realizadas en 2018.
Un grupo de corredores y creadores de mercado crearon un grupo de trabajo con el Foro de Información Financiera (FIF) que intentó estandarizar los informes sobre la calidad de la ejecución de las órdenes, que se ha reducido a un solo corredor minorista (Fidelity) y a un solo creador de mercado (Two Sigma Securities). La FIF señala que los informes 605/606 „no proporcionan el nivel de información que permite a un inversor minorista calibrar lo bien que un agente de bolsa suele satisfacer una orden minorista cuando se compara con la „mejor oferta o demanda nacional” (NBBO) en el momento en que la orden fue recibida por el agente de bolsa ejecutor.”
El informe de la Regla 606 se modificó en el primer trimestre de 2020, lo que requiere que los corredores proporcionen los pagos netos recibidos cada mes de los creadores de mercado para las operaciones ejecutadas en S&P 500 y no S&P 500 de renta variable, así como operaciones de opciones. Los corredores también deben divulgar la tasa de pago por el flujo de órdenes recibidas por cada 100 acciones por tipo de orden (órdenes de mercado, órdenes limitadas negociables, órdenes limitadas no negociables y otras órdenes).
Richard Repetto, director general de Piper Sandler & Co., un banco de inversión con sede en Nueva York, publica un informe que se sumerge en las estadísticas extraídas de los informes de la Norma 606 presentados por los corredores. Para el segundo trimestre de 2020, Repetto se centró en cuatro corredores: Charles Schwab, TD Ameritrade, E*TRADE y Robinhood. Repetto informó de que el pago por el flujo de órdenes fue significativamente mayor en el segundo trimestre que en el primero debido a la mayor actividad de negociación y que el pago fue mayor para las opciones que para la renta variable.
Repetto dice que los PFOF recibidos mostraron aumentos en todos los ámbitos. Schwab sigue recibiendo los índices más bajos, mientras que TD Ameritrade y Robinhood recibieron el índice más alto para las opciones. Además, Robinhood recibió la tasa más alta para la renta variable. Repetto supone que la capacidad de Robinhood para cobrar un PFOF más alto se refleja potencialmente en la rentabilidad de su flujo de órdenes y que Robinhood recibe una tarifa fija por spread (frente a. una tarifa fija por acción por parte de los otros corredores).
Robinhood experimentó el mayor aumento trimestral de PFOF tanto en renta variable como en opciones de los cuatro brokers detallados por Piper Sandler, ya que sus volúmenes implícitos también fueron los que más aumentaron. Los cuatro corredores vieron un aumento en las tasas recibidas por la opción PFOF.
TD Ameritrade recibió el mayor golpe de ingresos al recortar sus comisiones de negociación en el otoño de 2019, y este informe muestra que aparentemente están tratando de compensar ese déficit mediante el enrutamiento de órdenes de PFOF adicionales. Robinhood se ha negado a revelar sus estadísticas de negociación utilizando las mismas métricas que el resto de la industria, pero ofrecen una vaga explicación en sus artículos de apoyo.
El resultado final
Con los cambios en las estructuras de comisiones de los corredores en todo el sector, que ofrecen órdenes de renta variable (acciones y fondos cotizados) sin comisión, el pago por el flujo de órdenes se ha convertido en una importante fuente de ingresos. Sin embargo, para el inversor minorista, el problema del pago por el flujo de órdenes es que la empresa de corretaje podría estar dirigiendo las órdenes a un determinado creador de mercado en su propio beneficio, y no en el mejor interés del inversor.
Los inversores que operan con poca frecuencia o en cantidades muy pequeñas pueden no sentir los efectos de las prácticas de PFOF de su corredor. Pero los operadores frecuentes y los que operan con cantidades más grandes deben aprender más sobre el sistema de enrutamiento de órdenes de su corredor para asegurarse de que no están perdiendo la mejora del precio debido a que un corredor prioriza el pago para el flujo de órdenes.
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