Los valores que pagan dividendos constituyen un componente importante de las carteras de muchos inversores, y con razón. Desde 1926, los dividendos han contribuido a casi un tercio de la rentabilidad total de las acciones de U.S. acciones, mientras que las plusvalías han aportado dos tercios, según Standard & Poor’s. Los pagadores de dividendos adquieren mayor importancia en un entorno de tipos de interés bajos y récord, como el que prevaleció en la mayor parte del mundo de 2009 a 2015. Pero los cambios en los tipos de interés afectan a los pagadores de dividendos? Empecemos por echar un breve vistazo a los dividendos y a los ratios de reparto.
Dividendos y ratios de pago
Los dividendos son distribuciones de los beneficios después de impuestos de una empresa a sus accionistas. Aunque la elección del importe de los dividendos pagados, y su frecuencia, depende totalmente de la empresa, muchas empresas siguen una política de pago de dividendos trimestrales que se incrementan de forma constante a lo largo del tiempo.
La definición más común de un ratio de reparto de dividendos es la relación entre los dividendos por acción (DPS) y los beneficios por acción (EPS), expresada en porcentaje. El ratio de reparto también puede expresarse como la relación entre el total de dividendos pagados y los ingresos netos obtenidos durante un periodo. Aunque los ratios de pago pueden calcularse trimestral o anualmente, los ratios de pago anuales tienen una mayor aplicación porque suavizan las fluctuaciones que suelen producirse en los resultados trimestrales. (Véase „Cómo calcular el ratio de reparto de dividendos.”)
Una definición menos rigurosa del ratio de pago utiliza el flujo de caja de las operaciones en lugar del BPA en el denominador. Para simplificar, calculamos los ratios de pago utilizando el BPA a lo largo de esta discusión.
Los ratios de reparto de dividendos varían mucho entre los distintos sectores. Los ratios de pago pueden superar el 80% en ciertos sectores como los servicios públicos y los oleoductos, y pueden estar por debajo del 20% en otras industrias. En general, cuanto menor sea el ratio de reparto de dividendos, mejor será la sostenibilidad de los mismos en el tiempo. Los ratios de pago que superan el 100% implican que la empresa está pagando más en dividendos de lo que gana en beneficios; si esto continúa durante un período prolongado, el pago de dividendos puede estar en peligro.
Acciones sensibles a los tipos de interés
Las empresas que suelen tener las mayores rentabilidades por dividendo (la rentabilidad por dividendo es la relación entre el dividendo anual y el precio de la acción, expresada en porcentaje) suelen pertenecer a los sectores con mayor carga de deuda, como los servicios públicos, las telecomunicaciones y los fondos de inversión inmobiliaria (REIT). Estos sectores también se conocen como sectores „sensibles a los tipos de interés” por su sensibilidad a las variaciones de los tipos de interés. Si los tipos de interés suben, los precios de las acciones de las empresas de estos sectores bajan; por el contrario, si los tipos de interés bajan, los precios de las acciones de estas empresas suben. (Véase también 6 REITs que pagan dividendos mensualmente.)
Este fenómeno es intuitivamente fácil de entender. Cuando los tipos de interés suben, una empresa con una gran carga de deuda verá aumentar significativamente sus costes de servicio de la deuda, ya que tendrá que pagar una mayor cantidad de intereses, lo que tendrá un efecto adverso en su rentabilidad. Otro impacto es el efecto que tienen los tipos de interés más altos en los flujos de caja descontados. Sencillamente, un flujo de beneficios futuros de 100 dólares tiene un valor presente menor cuando se descuenta a un tipo del 4% en lugar del 3%.
Un ejemplo
Consideremos una hipotética empresa de servicios públicos MegaPower Inc., que tiene 100 millones de acciones en circulación. Las acciones cotizan a 50 dólares, lo que da a MegaPower una capitalización de mercado de 5.000 millones de dólares. MegaPower también tiene 4.000 millones de dólares de deuda con distintos vencimientos -a corto y largo plazo- que soportan diferentes tipos de interés; el tipo de interés medio ponderado de su deuda es del 5%. La factura anual de intereses de MegaPower es, por tanto, de 200 millones de dólares. Además, MegaPower paga un dividendo trimestral de 0 $.50 por acción, para una rentabilidad por dividendo del 4% (i.e. ($0.50 x 4) / $50 = 4%); esto significa que la compañía paga 200 millones de dólares anuales como dividendos.
Supongamos que MegaPower gana un EBIT (beneficios antes de intereses e impuestos) de 550 millones de dólares en un año determinado. Suponiendo un tipo impositivo del 35%, este es el aspecto de su ratio de reparto de dividendos
(en millones de dólares, excepto BPA y DPS)
EBIT $550.0
Intereses $200.0
Beneficios antes de impuestos 350 $.0
Impuesto@35% $122.5
Ingresos netos (A) $227.5
BPA (a) 2 dólares.275
Dividendos (B) $200.0
DPS (b) $2.00
Ratio de remuneración
(B/A) o (b/a) 87.9%
Supongamos que en el año siguiente, debido a que los tipos de interés han subido bastante, MegaPower ha tenido que renovar su deuda de vencimiento a tipos más altos, lo que hace que el tipo de interés medio ponderado de su deuda suba al 6%. Su factura anual de intereses es ahora de 240 millones de dólares. Suponiendo el mismo nivel de EBIT, he aquí el ratio de reparto de dividendos revisado:
(en millones de dólares, excepto el BPA y el DPS)
EBIT $550.0
Intereses $240.0
Beneficios antes de impuestos $310.0
Impuestos@35% $108.5
Ingresos netos (A) $201.5
BPA (a) 2 dólares.015
Dividendos (B) 200.0
DPS (b) $2.00
Ratio de pago
(B/A) o (b/a) 99.3%
Si MegaPower cotiza a 50 dólares y gana 2.275 en BPA, la relación precio-beneficio (P/E) de la acción sería de aproximadamente 22. Si sigue cotizando a la misma relación P/E, pero ahora gana 2 dólares.015 en BPA – lo que representa un descenso de los beneficios del 11.4% – la acción debería cotizar teóricamente a 22 dólares.17 (i.e. $2.015 x 11). Aunque se trata de una explicación bastante simplista, en realidad, los valores cuyos beneficios se prevé que disminuyan con el tiempo podrían cotizar a múltiplos de PER más bajos en el futuro, un fenómeno conocido como compresión de múltiplos.
Efecto de las variaciones de los tipos de interés en los pagadores de dividendos
Hay dos razones principales por las que las variaciones de los tipos de interés afectan a los pagadores de dividendos:
1. Impacto en la rentabilidad de las empresas – Como se ha visto en la sección anterior, los cambios en los tipos de interés pueden tener un impacto en la rentabilidad de las empresas y limitar la capacidad de pagar dividendos, especialmente para las empresas cargadas de deuda en sectores como los servicios públicos. ¿Qué ocurre si una empresa que paga dividendos tiene poca o ninguna deuda pero realiza muchas operaciones en el extranjero?? En este caso, la mera perspectiva de un aumento de los tipos de interés en EE.S. – como, por ejemplo, en el primer semestre de 2015- puede tener un impacto indirecto en la rentabilidad a través de dos vías:
(a) Un U.S. El dólar, que reduce la contribución de los beneficios en el extranjero y, por tanto, afecta negativamente a los resultados (véase „Cómo afecta un dólar fuerte a la economía”), y
(b) La bajada de los precios de las materias primas gracias a su correlación negativa con el U.S. El dólar, que puede afectar significativamente a la rentabilidad de los productores de materias primas.
2. Competencia de otras fuentes de rendimiento – Cuando los tipos de interés suben, otras fuentes de rendimiento, como las letras del Tesoro a corto plazo y los certificados de depósito, empiezan a resultar más atractivas para los inversores, especialmente si las acciones sufren una mayor volatilidad. Las acciones también se enfrentarían a la competencia de los bonos a más largo plazo, cuyos rendimientos aumentarían a medida que los precios de los bonos bajaran en función de la subida de los tipos de interés. Los inversores suelen comparar la rentabilidad por dividendo de un índice de referencia como el S&P 500 al rendimiento del U.S. Tesoro a 10 años para evaluar el atractivo relativo de las acciones frente a los bonos. En julio de 2015, el índice S&P 500 tenía una rentabilidad por dividendos de alrededor del 2%, en comparación con el rendimiento del Tesoro a 10 años de sólo el 2.20%. De hecho, entre 2009 y 2020, hubo momentos en los que el rendimiento del Tesoro a 10 años cayó por debajo del S&La rentabilidad de los dividendos de P 500. Dado que las acciones ofrecen la perspectiva de revalorización del capital además de los dividendos, los bonos ofrecen una competencia muy limitada cuando sus rendimientos están cerca de los mínimos históricos.
Algunas excepciones
Hay algunas excepciones notables a la regla de que las variaciones de los tipos de interés tienen un efecto sobre los valores con una rentabilidad por dividendo superior a la media.
Por ejemplo, los bancos suelen pagar importantes dividendos. Sin embargo, suelen hacerlo bien cuando los tipos de interés suben, porque los tipos suelen tender a subir cuando la economía va bien. Los bancos son los principales actores de la mayoría de las economías, por lo que, a medida que la economía se fortalece y la curva de rendimiento se hace más pronunciada, sus márgenes de interés neto (la diferencia entre los tipos de interés de los préstamos y de los empréstitos) mejoran, lo que tiene un impacto positivo en su rentabilidad.
Las empresas mejor gestionadas también consiguen aumentar los dividendos incluso cuando suben los tipos de interés. Estándar & Poor’s tiene un índice de Dividendos Aristócratas que incluye S&P 500 empresas que han aumentado los dividendos cada año durante los últimos 25 años consecutivos o más. A partir de octubre de 2020, hasta 65 empresas del grupo S&P 500 habían aumentado los dividendos cada año desde al menos 1995 hasta 2020, un periodo que incluía tres fases distintas de subida de los tipos de interés. Estos aristócratas de los dividendos incluyen muchos nombres conocidos como 3M Co. (MMM), Chevron Corp. (CVX), Coca-Cola Co. (KO), Johnson & Johnson (JNJ), McDonald’s Corp. (MCD), Procter & Gamble Co. (PG), Wal-Mart Stores Inc. (WMT) y Exxon Mobil Corp. (XOM).
El resultado final
Las variaciones de los tipos de interés afectan a los precios de los valores ricos en dividendos de sectores sensibles a los tipos de interés, como los servicios públicos, los oleoductos, las telecomunicaciones y los REIT. Bancos y Estándares & Los Poor's Dividend Aristocrats son la excepción a esta regla.
Fuentes del artículo
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